深度解读S基金(2)

时间：2020-06-10

私募股权投资基金募资之时，由于底层资产尚未确定，基金投资人对基金未来投资的底层资产存在盲区。相比之下，S基金参与投资时常常处于投资后期，购买的一般是已经持有相对确定底层资产的基金份额，该基金份额对应的投资组合较为清晰，透明度更高，表现不佳的资产也无所遁形。通过对要收购的基金或项目开展充分尽调，S基金团队对基金份额及底层资产可以进行更为准确的定价，以满足LP的预期回报。本文来自织梦

3、采用分散化策略配置资产 织梦内容管理系统

S基金部署资产的速度往往比直投基金更快，投资S基金的LP不用经历漫长的等待，便可以在自己的投资组合中配置PE资产。但是，S基金可选择收购的标的是有限的，只有当存在要出售的基金份额或底层资产时，才有发生交易的可能。所以，S基金的投资方式是充满机会性的。 dedecms.com

同时，收购时的性价比是决定S基金整体业绩的重要因素，如果高价收购标的后未能达到目标回报，S基金的业绩就会受到影响。Greenhill的数据显示，2008年全球金融危机爆发前，PE二级市场的收购价格普遍高于资产净值（NAV），而彼时最活跃的S基金，业绩表现也是最糟糕的。

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由于S基金的投资活动受到市场环境的影响很大，又充满机会性，所以许多S基金都会采取极度分散化的策略，即便是专注型S基金在寻找标的时，也会在成就年份（Vintage Year）、地区和行业等方面充分分散投资组合，以控制风险。有时，S基金的投资组合横跨数年，因此还具有一定抗周期的作用。1993至2011年间成立的基金中，只有1.4%的S基金净回报倍数（TVPI）小于1.0x，相比之下有22.8%的直投基金遭遇亏损。总体来说，S基金由于存续期较短，具有整体投资风险较小，回报更加稳定的特点。

（四）投资S基金的必要性探讨 织梦好，好织梦

谈及S基金产品，LP可能会产生这样的疑问：同样是以PE二级市场买家的身份进行交易，有必要通过S基金来投资吗？为了回答这个问题，本文将从以下三个角度进行探讨。

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多重管理费

许多LP之所以对投资S基金犹豫不决，是因为担心多重管理费会带来庞大的费用负担。S基金收购二手份额时，需要再支付给标的基金GP一层管理费。考虑到标的基金可能本身是母基金，就会产生多重管理费的问题。本文来自织梦

实际上，多重管理费问题确实存在，但并不会因此造成过大的费用压力。首先，S基金一般是在基金投资中后期的时候出手收购，这个时候GP收取的管理费率往往已经开始下降。因此，S基金作为LP所支付的总体管理费通常低于该基金的其他LP。另一方面，大多数S基金在对标的基金定价时，就已经考虑了未来的管理费支出。在估算标的基金未来净现金流时，S基金会将所有可能的支出都列入考虑，评价该基金的潜在回报是否能达到S基金的LP的回报目标。因此，未来的管理费多数情况下不会影响LP的预期回报。此外，S基金对LP收取的管理费率一般是1%左右，低于大多数其他基金类型。

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专业的卖家和复杂的交易结构

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PE二级交易的卖家中，除了因为经济周期和监管变化等原因需要获得短期流动性的银行与投行，最常见的几种分别是：公共退休基金、母基金、私营部门退休基金、保险公司和家族办公室。这些机构LP往往需要对股东和退休金持有者履行信托义务，因此交易时通常会聘请精通PE二级交易的咨询顾问，精心设计交易流程，以获取最有利的价格。

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虽然这些机构LP转让份额或资产组合时，经常是出于资产配置调整的需求，而不是因为基金表现不佳，但是他们也会选择将优质与较差的资产打包出售，使得定价变得更加复杂，这些因素都对想要参与PE二级交易的买家构成了巨大的挑战，如果只盯着优质资产或在信息不充分的情况下盲目参与竞价，结果很可能是出价过高，得不偿失。

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议价能力和交易门槛 内容来自dedecms

大型机构LP买家和S基金公司往往行业资源丰富，擅长搜寻优质标的，因此具备更好的议价能力，即使在卖家发起专业竞价的情况下，也不会处于被动。同时，大型优质资产的交易往往存在交易门槛，只有可投资资本达到相应规模的买家才有资格参与。据Evercore发布的调查报告显示，2015年，PE二级市场86%的交易由资产规模超过10亿美元的买家完成。内容来自dedecms

经验丰富的机构LP可以通过培养一支专门从事PE二级交易的团队，直接从其他LP处收购二手份额，甚至可以在交易谈判中占据主导地位。相反，由于交易流程复杂、涉及多方，这种耗时耗力的交易对于个人LP和规模较小的机构LP来说并不一定是最优选择。 dedecms.com

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